“追随者”长城汽车，未来在哪？

中国的企二代、富二代很多喜欢玩车，最后玩着把企业玩到生死的边缘。在中国资本市场上，有一位富二代，曾有保定车神的称号，这一位富二代名字叫魏建军。很多人会说，魏建军不是长城汽车的老板吗？他怎么成了玩车的富二代呢？

魏建军在8岁的生日那天，他的父亲给他买了一个玩具车作为礼物。魏建军像得了宝贝一样，拿着这个玩具车跟小伙伴们炫耀。他的老父亲逗他，你只要好好学习，以后我送你一辆车，真汽车。

本来一句玩笑话，逗小孩玩的，但魏建军真把这事给记着了，他不仅仅是要玩车，他还有一个车手的梦。在中国的汽车群体中，抛开现在的造车新势力，在老一辈的汽车人那里，无论是魏建军还是吉利的李书福，高考都是名落孙山。

魏建军和李书福不太一样，李书福高考落榜后，通过他父亲凑的120块钱，通过照相赚得了人生第一桶金。而魏建军高考失利后，他到了保定机场上班。

在魏建军20岁的那一年生日上，父亲把魏建军叫到身边说：孩子你虽然没有考上大学。但是呢，我还是兑现我当年的承诺，给你一辆真汽车。

当时魏建军一听，老爹真够仗义的。当时魏建军收到的礼物是一辆苏联进口的拉达汽车，他开心的不得了。魏建军第一次真正的开上了属于自己的汽车。

在当时唯一能够让魏建军开着车去玩漂移的地方就是保定机场。他在那个地方一战成名，从此还获得一个称号：保定车神。

这个保定车神魏建军到底技术怎么样呢，现在的长城汽车能够在新能源变革年代，继续走下去吗？这是今天我们要深入的了解的问题：看一看“追随者”长城汽车，未来到底在哪里？

按照我们的游戏规则，我们《公司的尺度》特别版有三个环节，分别是对公司近期表现的回顾，第二个就是对公司的“灵魂三问”，主要是从财务、估值、公司战略等，第三个大环节就是：董事长合格吗？最后我们的终极的灵魂疑问是连线上市公司的高管。

我们先看一看这个公司的质量到底怎么样？无论什么公司，无论吹的有多牛，营收才是真正的体温计，我们看看销量。

长城汽车下面有好多个品牌，有哈弗、有WEY、有长城皮卡、有欧拉好猫，有坦克等。

长城哈弗，这可以说创造了长城汽车的营销的神话。作为SUV类型的哈弗，曾经占据了非常大的市场份额。不过，今年前七个月相比去年同期下滑21.96%。

WEY，去年前七月卖了26000多辆，今年前七月卖了25000多辆，下滑了7.3%。长城皮卡去年前七月卖了13万辆，今年前七月卖了11万辆。

欧拉去年前七月卖了5.9万辆，今年前七个月卖了6.7万辆，增长了13%。坦克去年前七月卖了38000辆，今年前七月卖了66000辆，这个增长了72%。

总的说来，去年前7个月长城卖了70万多辆，今年同期卖了62万辆，下降幅度为12.58%

那么这个。尤其是长城的大单品看门车哈弗下滑幅度居然超过20%。另外，长城的WEY、皮卡都是在走下坡路，相反坦克、欧拉在逆势增长。那么现在反弹的到底是燃油车还是传统车呢？

曾经有一位造车新势力的创始人说现在卖传统燃油车，难道就是为了闻燃油的气味吗？

言下之意现在已经进入了新能源汽车时代，未来还会升级为智能汽车时代。

我们看一看2022年以来的最新数据，长城汽车新能源车到底卖了多少呢？新能源车卖了74584，传统燃油车卖了635182辆，传统燃油车占了销量的90%。

也就是说，现在的长城汽车依然是以传统燃油车为主打的。作为一个传统的汽车制造厂商，现在还谈不上是新能源汽车制造厂商。

我们可以想象：如果让你选择一家汽车公司进行估值的话，你会给长城汽车是以传统燃油车制造业的估值还是以新能源汽车超级赛道的估值呢？

我们再来看看长城汽车一季度的财务数据，一季度总收入336亿，归属于上市公司的利润是 16个亿，扣非后的净利润是13个亿，无论是利润还是扣非利润，长城汽车均处于下降的趋势。

另外，一季度的经营活动现金流净额下滑了5482%，净流出114个亿。是为了投产还是因为别的原因，压货压得太狠，钱还没收回来还是投资投的太大，先等等看吧。

那我们看一看他的流动资产：货币资金是257亿，交易性的金融资产是18个亿。

应收账款的融资，我们之前讲过，他们用冠冕堂皇的一句话说，要扶持经销商，因为疫情这几年经销商的日子非常的艰难，所以我们要通过应收账款来给他做融资对吧。

说的难听一点就是不仅人家欠着你的钱，你还要给人家找钱，证明你的话语权已经变得很小了。

所以应收账款的融资是378亿。长城汽车的负债超过1100亿，在中国汽车厂商中超过千亿的负债的一个公司是比亚迪。长城汽车目前的负债是排名前三。

我们看一看他的负债结构，流动负债892亿，流动负债主要是一年期的短期借款或者票据。其中的300亿是应付账款，应付账款是给上游采购的钱。还有就是应付的票据319亿，其中的合同负债67亿，合同负债是预收款。

那证明现在长城汽车作为前3强的汽车制造商，对上游的话语权相对来说还是比较大的。我们看一下比亚迪的那个合同负债超过200亿对不对，长城汽车的合同负债只有67个亿。

现在的长城汽车虽然对上游的供应商如原材料、元器件等等供应商还是具有相当的话语权，但是下游无论是他的SUV、轿车，无论是传统燃油车还是新能源汽车，长城都面临着群雄逐鹿的局面。

所以他对下游的经销商的话语权在逐渐削弱，甚至需要通过应收账款、应收票据贷款的方式来支持他那些的经销商。

你们会发现，现在很多的4S店是门可罗雀。长城汽车的经销商门店能不能够幸免呢？

我们看一看长城汽车无论是他单品哈弗还是其他的传统燃油车都面临一个极大的问题，即销量呈下滑的趋势，而新能源车占他整个销量只有百分之十几，还不足以跟新能源车的同行们同台竞技。

长城汽车曾经有一个战略：只做新能源汽车的跟随者。那么长城汽车能不能够在跟随的过程之中突飞猛进？我们接着往下看。

近三年销量来看，2019年的时候长城的哈弗销售76万辆，2020年销量下滑到75万辆；到了2021年销量又提升到了77万辆。

长城皮卡2019年销量是14.8万辆，2020年销量是22.5万辆，2021年销量是23.3万辆。欧拉也在增长，销量从2019年3.88万辆涨至2021年13.5万辆；“坦克”2021年出的新品牌，2021年销量是8.45万辆。

总销量方面，长城汽车从2019年的106万辆上升至2021年的128万辆，将近130万辆。可以说长城汽车在销量方面已经远远的超越了比亚迪。

比亚迪2019年总销量46万辆，到2021年总销量才74万辆；而长安汽车在2019年总销量就175万辆，2020年总销量是200万辆，2021年总销量是230万辆，比长城汽车多近一倍。

新能源车方面，长城汽车2019年销量3.9万辆，到了2021年是13.69万辆，尽管他的销量可能增长了350%左右，但是规模跟比亚迪相比小很多。

比亚迪2019年新能源车销量是22.9万辆，2021年涨到了60万辆，不过总量上还是被长城秒杀。

我们再看一看传统燃油车。传统燃油车相比，长城2019年销量是102万辆，2020年销量是105万辆，2021年销量是114万辆。

长安汽车在2019年没有区分，2020年开始区分，2020年销量是196万辆，2021年销量是219万辆。

我们发现一个规律，传统燃油车的增速已经涨不动了。比亚迪从2020年开始，就已经开始大规模调整他的结构向新能源进行转型；相反长安汽车和长城汽车已经形成了路径依赖，他们的传统燃油车尽管增速不大，但是依然保持着一个高规模。

长城汽车2019年产能利用率是84%，到了20年的时候，因为他的销量下滑了，所以说他的产能利用率只有83%。到了21年的时候产能利润率因为他大规模的要去抢占市场份额，尤其是传统燃油车的份额，产能利用率达到了90%。

据乘联会统计，截至2021年底，全国乘用车产能合计4089万辆，产能利用率为52.47%。虽然比2020年的48.45%提高4%，但还是处于产能严重过剩的区间。

大于60万辆的企业共计16家，而这些企业合计销量达1661.06万辆，占总销量的77.42%；合计产能2039万辆、占总产能的近50%，平均产能利用率为81.03%，处于合理区间。

长城汽车在2021年产能利用率达到90%的情况下，还在不停扩张，这对于长城汽车的财务可能会带来压力。

我们看一看长城汽车的收入情况，2019年长城汽车收入为951亿元，2020年收入是1033亿元，2021年收入是1364亿元。

长安汽车尽管销量比较大，但是到了2021年收入才超过千亿。比亚迪收入2019年就过了千亿大关，到了2021年的时候已经过了2000亿大关，达到2160亿。主要是比亚迪除了汽车，还有手机代工等其他业务。

利润方面，长城汽车2019年赚了44亿，2020年赚了53亿，2021年赚了67亿。

可能很多人就会很奇怪，说无论是哈弗也好，还是魏牌也好，销量都下滑了，为什么他赚的钱更多了呢？因为长城又开发了附加值高的坦克。

所以有没有发现，无论是长城汽车也好，还是长安汽车也好，传统燃油车为主的上市公司他们的利润都很难以实现急速的增长。

看一看成本情况，长城汽车2019年的成本是796亿，2020年的成本是855亿，2021年的成本是1143亿；

长安汽车的成本2019年是602亿，2020年是724亿，2021年是876亿。而比亚迪2019年成本是1069亿，2020年成本是1264亿，2021年成本是1879亿。

所以传统燃油车真的有一个非常大的问题，就是规模上去了，运营成本也上去了，利润增幅不大，毛利难以提升。

从毛利率来看，长城汽车的销售毛利率基本就维持在16%左右，2020年毛利率17%，长安汽车的毛利率也不高，2021年最高也就16.6%，比亚迪的毛利率在下降，2021年是13%，主要是他的内循环产业结构影响。

如果从净利率对比来看，会发现，造车真的不赚钱。长城汽车的销售净利率近3年最高也就5%左右，长安汽车3%左右，比亚迪2021年净利率只有1%左右。所以造车赚的就是辛苦钱。

长城汽车的总负债从2019年的586.9亿元，飙升到了2021年的1132.79亿，虽然负债情况低于比亚迪的1915亿，但是从负债率情况来看，长城汽车的负债率是最高的。

长城汽车负债率从2019年到51%飙升到2021年的64%，长安汽车的负债率也在涨，但是2021年只有58.7%，比亚迪则在降杠杆。

长城汽车2022年一季度的经营性活动现金流变成负的，流出100多亿，负债在不断的增加，这种情况之下，长城汽车可以说是在开始了负重前行。

长城汽车的总负债里面，流动负债从2019年的545亿涨到了2021年的955亿，也就是说百分之七八十都是流动负债。

应收账款周转率方面来看，长城汽车在下滑，而比亚迪和长安汽车的周转率在提升。

2019年，长城汽车的周转率是29次，差不多12天转一次，到了2020年的时候，下滑到了28.9次，2021年的时候，周转率下滑到了21次。

流动负债中的合同负债来看，长城汽车2019年有46亿的负合同负债，2020年长城汽车有80亿的合同负债，但是到了2021年的时候，只有73个亿的合同负债。

长安汽车和比亚迪的合同负债都在增加。长安汽车从2020年的44.7亿涨到了98.4亿；比亚迪从2019年的45亿涨到了2021年的149.3亿。

合同负债意味着企业对下游收款的溢价能力。长城汽车他的应收账款的周期在拉长，合同负债规模在缩小，进一步证明长城汽车对下游市场的话语权在逐渐的削弱。

长城汽车2019年的存货是62亿元，2020年的存货是74.9亿元，2021年的存货是139亿元。证明长城汽车还是处于一个高速的扩张的过程之中。

长安汽车的存货也从2019年的33亿翻倍到了2021年的68亿；比亚迪存货从2019年的255亿，涨到了2021年的433亿。

长城汽车的合同负责规模在缩小，存货在增加，说实话对于长城汽车的扩张压力有点大。而比亚迪有大量的合同负债的情况之下，存货的增长是要满足他后端的销售。所以说反而大家会给他一个好的预期。

再看一看他存货周转率，从存货周转率来看，长城汽车整个速度确实下来了。

2019年，长城汽车的存货周转率是14次，2020年是12.4次，到了2021年直接降到了10.6次，要30多天周转一次。

长安汽车的存货周转率2019年14次，到了2021年是13次，人家下滑还不到1次，比亚迪的存货周转从2019年的4.1次涨到了2021年的5次。

比亚迪的存货周转率低主要是比亚迪有其他业务，比如手机代工等，这一块给他拉下来了。而汽车本身业务比长城、长安高多了。看待比亚迪的情况，一定要把它的业务拆开了看。

经营性活动现金流这个指标非常重要。2019年，长城汽车的经营性活动现金流净额是139.7亿元，2020年下滑比较厉害，到了51.8亿元，2021年又上升到了350亿。

从经营性活动现金流可以看到，长城汽车因为还在大量的进行投产，所以它的经营性活动现金流很不稳定。

长城汽车2019年经营活动现金流入了1188亿，到了2020年，销量下滑，经营性活动现金流流入也降到了1163亿，到2021年的时候，经营活动现金流流入上来了，上到了1688亿。

实际上，长城汽车2021年大概流出了1300多亿，主要可能就是建工厂，扩产能去了。

哪家扩产能大呢？从投资活动的现金流看一下。

长城汽车投资活动的现金流净额2019年是-158亿，2020年投资活动的现金流净额是-115亿，2021年投资活动的现金流净额是-111亿。

在这个过程中我们发现，长城汽车跟比亚迪相比，还是小了。

比亚迪在2019年到2021年累计的投资活动的现金流净额是-800多亿，而长城汽车投了近400亿。

所以，虽然长城汽车也在扩产能，但是体量上比不上比亚迪。长安汽车就比较小了，三年累计还不到100亿。

长城汽车的总销量自2016年到2021年，已经停止快速增长，仅从107万辆增长到128万辆，同时产能利用率从2016年的104.2%，一度下降到2020年的83.9%，2021年最新涨到90%，也远不足2016年。

虽然长城汽车2021年产能力利用率为90%。但是，销量增速跟不上，特别是2022年以来，前7个月下滑了12.58%

一但后期产销不匹配，会造成产能闲置。固定资产购入之后，下个月就要开始提折旧，巨额折旧减少当期利润是重资产制造业公司最容易面临的问题。

长城汽车扩产能，需要大量投资，比如说，近3年来，长城汽车的资本支出（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）在不断增长，2019年是69.4亿，2020年是80.6亿，2021年是130.9亿。

扩张就需要钱，有两个途径，一个就是定增，去二级市场融资，另一个就向银行啊等等进行借款。所以长城汽车这几年，一直在加杠杆提高负债。

但是，按照魏建军2025年400万辆的那个目标，以及千亿的研发花的投入，每年投入就是两三百亿，账上的钱有点紧张啊。

截至8月15日收盘，长城汽车滚动市盈率为42.67倍，长安汽车是23.23倍，比亚迪是253.75倍。

目前，长城汽车和比亚迪都在港交所有上市，长城汽车在港交所的市盈率（TTM)是12.64倍；比亚迪在港交所的估值是187.5倍。港交所整车行业平均的估值低于30倍，从港股来看，长城汽车估值比较低。

再看A股，汽车整车的平均估值是49.84倍，长城汽车、长安汽车的估值也是低于行业平均的。

现在市值一哥的比亚迪估值250多倍，当然就拉高了平均的估值数字。

长城汽车以及长安汽车这一种以传统燃油车为主的上市公司，他们就是一个汽车制造业，往往用PE(市盈率)进行估值，而现在的新能源汽车一般是用PS（市销率）估值以及市占率进行估值。

长城汽车目前是A股第二大市值车企，为2868亿元，仅次于比亚迪。长城汽车总市值最高是在2021年10月份，曾高达5067亿，之后就掉了下来，股价的周K线曾连跌20周。所以高点到现在，长城汽车蒸发了2100多亿市值。

刚才我们分析了几个重要指标，发现长城汽车的指标都没有一个进行长跑的基因，反而呈现出衰减的趋势，所以它的估值下来了。

券商们给长城汽车的估值又是怎样呢？

券商机构们买比亚迪、买特斯拉的车去拆写报告，如果把这些钱拿去买这些股票，买还是不买？

长城汽车是中国最大的 SUV 和皮卡制造企业之一。

目前，公司旗下拥有哈弗、魏牌、欧拉、坦克及长城皮卡五大整车品牌，孵化全新独立运营汽车科技公司——沙龙机甲科技有限公司；与宝马合作，成立光束汽车有限公司并运作；产品涵盖 SUV、轿车、皮卡三大品类，以及相关主要汽车零部件的生产及供应。

哈弗品牌中，卖的最多的是哈弗H6，中国首款销量突破300万的车型、中国汽车工业协会授予的连续10年SUV销量冠军称号。

不过，进入2022后，大单品表现就不行了。2022年上半年，哈弗H6累计销量为12.35万辆，同比下降34.6%。再看一看欧拉，它是长城汽车主要轿车和新能源的主要寄托，定位于“更爱女人的汽车”。

接下来看看长城汽车的智能化，该公司称智能驾驶和智能座舱已有落地的产品，并且“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能”是其三个智能化技术品牌平台。

长城汽车的战略显示，提出到2025年，实现全球年销量400万辆，其中80%为新能源汽车，也就是320辆。

如果说新能源是百年的汽车历史上留给中国的唯一的机会，那么魏建军的这个战略能不能够实现呢？

2021年全球的新能源车的销量接近650万辆，据业内机构保守预测，到2025年全球电动汽车销量将突破2000万辆，这意味着长城汽车的市占率将达到16%，这让比亚迪、特斯拉怎么办？长城汽车的战略能切合实际吗？

同时，长城汽车有“四大定位”，即“全球大布局”、“研发大投入”、“企业大变革”和“用户大运营”。

此外，长城汽车拟在纯电动、氢能、混动三大领域精准投入。纯电和混动我们不用说了，氢能方面值得讨论。日本用氢能这么多年，技术很成熟，但为啥不能成为主流呢？魏老板目标喊得很正确，但这些战略是否容易实现，还存在较大不确定性。

魏建军到底是不是一个合格的董事长呢？我们简单看一下他的简历。

1964年，魏建军出生在一个军人家庭，其叔父辈是河北省保定市第一代民营企业家。高考失利后，魏建军曾在北京微电机厂工作过一段时间。

父亲送给他一台苏联产的二手“拉达”作为生日礼物，让魏建军彻底爱上了汽车。有消息说，魏建军曾驾驶着自己改装的拉达在保定机场表演特技漂移，在当时赢得了一个“保定车神”的称号。

魏建军的叔父创办了长城工业，主要从事汽车改装业务，也就是长城汽车的前身。1989年，叔父在一次车祸后不幸去世，长城后来也由于经营不善，在交出年亏200万元的成绩单后，陷入困境。

26岁的魏建军，选择承包下叔父倾注过心血的长城，至此，魏建军开始了长城汽车的生涯。

魏建军不怎么懂销售，找到20岁的王凤英，让她担任销售主管，主要负责汽车的销售。也就是后来长城汽车的总经理二把手。

在很长的一段时间内，王凤英都被外界误认为是魏建军的老婆，因为他们在一起打拼了几十年。

1995年魏建军在国外考察的时候看到了皮卡车型的潜力，将战略重心放到皮卡上。2000年以后，魏建军精准捕捉到了国内SUV市场10万元以下车型的空白，长城的战略重心增加了SUV。

10万左右的SUV非常的受欢迎，魏建军在之前一次又一次的踩对了节奏。

接下来看下长城汽车的组织架构，在1.0的时代可以说合伙人与老板事无巨细。

到了2.0时代的时候，他们做什么SUV的黄金期，魏建军将这一版本归结为“以职能划分的版本”。

3.0的时候，他们就开始了“极其扁平化+以用户为导向+以项目和流程为导向”，组织中形成了“强后台、大中台、小前台”的新结构。

现在，长城汽车的二把手王凤英辞任总经理，技术派穆峰接任；同时，与余承东开怼的李瑞峰担任CGO，所有子品牌CEO，向他汇报。

魏建军在长城汽车的新能源汽车这个方面，可以说跟李书福是犯了一个同样的错误，他们在2008年的时候就已经尝试了电动车，那个时候李斌、何小鹏还没在电动车上有什么成就。

2008年到2010年，长城汽车曾多次展出插电式混动四驱车型平台，后来长城汽车的新能源就不怎么见了。

2018年，比亚迪新能源车的销量达到24.78万辆，以19.4%的市场份额稳居第一，长城的电动车品牌“欧拉”才姗姗来迟。

长城可谓是“起了大早，赶了晚集。”

如果说100多年的传统汽车市场是一片红海的话，那么现在的新能源汽车、智能汽车正在颠覆100年的江湖。

新的造车势力们是拒绝追随者的，他们从几万块钱到几十万这个区间划分了势力范围，就是卧榻之侧，拒绝出现一个追随者安睡的局面。

步履蹒跚，行动迟缓的长城汽车，作为追随者，在变革大时代里边，未来到底在哪里呢？我们马上给长城汽车的董秘打个电话。

李德林：我是投资者互动平台尺度，我们这个平台上，每一家上市公司都有个股东群，有很多的投资者，在这个股东群里边进行交流，长城汽车属于头部的汽车公司，大家特别的关注。

长城汽车董秘办：之前因为上半年这个生产和消费的缘故，我们整体的库存量都是处在一个比较低的状态。另外像一些重点的车型比如说坦克、好猫，我们基本上是没有库存的。

然后，我们也是在想一些办法，去把库存提上一点。正常库销比应该是在1.5个月，甚至到两个月这么一个水平，我们一直是低于这个水平的。

李德林：你们的合同负债，主要是不是就是因为坦克这些个新品，所以说大家提前给你们的预付款。

长城汽车董秘办：对，就是那个订车的预付款，不仅仅是坦克，而且魏牌的一些的车型也都是线上付款，还有欧拉的也是。

李德林：你们魏老板提出2025年要卖400万辆车，其中80%也就是320万的新能源，这个目标是不是大了点？

长城汽车董秘办：首先这是把眼光放长远，放到2025年，大家普遍的预测都是2025年之后这个新能源车的增长率，肯定会就是高于燃油车了。

我们基于这个大环境的情况，提出这样一个战略，并不是把口气说的太大了。我们现在也有转型动力，可能现在新能源车的量还没有上去，但是下半年会有比较明显改善。

然后公司推出的这些新车型，比如说魏牌所有车型都是混动，欧拉肯定都是新能源车，另外我们的坦克后续也有混动车型，再一个就是比较走量的哈弗的这个车型今年下半年也会逐步的去进行混动。

李德林：如果按照预测的话，新能源车能够达到300多万的话，后续的估值是非常的乐观，股民也很关注。谢谢你的回答。

每一家公司的发展都是有一个过程，希望大家能给这些上市公司更多的时间和空间。我们今天聚焦的是千亿市值的汽车公司长城汽车，这一家公司经过几十年的长跑，现在到了一个变革的关键期。

长城汽车在新能源大变革的时代，未来到底走向何方呢，我们也将持续关注。